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法官允许永续期货开始交易，称监管机构很可能越权
法院驳回了 Cboe、Citadel Securities 等机构要求叫停新型无到期日期货合约的紧急申请。国际投资者已在境外交易类似产品，此案将帮助决定这项业务是否转入美国交易所。
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曼哈顿一名联邦法官周二表示，监管期货交易的机构在批准一类与美国个股挂钩的新型合约时，很可能超越了其权限。但她拒绝叫停这项交易。
截至周三凌晨，Kalshi 已上线这类合约，它们因永远不会到期而被称为永续期货，标的包括高通（Qualcomm）、麦当劳（McDonald’s）、安进（Amgen）和好市多（Costco），据 RG 报道，RG 是一家预测市场新闻网站。
联邦地区法院法官 Valerie Caproni 的裁决，使美国商品期货交易委员会（CFTC）已授予的批准在资本市场联盟协会（Capital Markets Alliance Association）提起更广泛挑战期间继续有效。该行业团体的成员包括 Cboe Global Markets、Citadel Securities 和 Healthy Markets Association。该团体称，这些合约实际上是证券互换（掉期），而国会已将证券互换交由美国证券交易委员会（SEC）监管。CFTC 则称它们是证券期货产品，由两家机构共同监管。
其利害远超华盛顿的一场管辖权之争。永续期货一直在 Hyperliquid 等加密原生平台（一个去中心化交易场所）上交易，近来又被用于股票。据日经亚洲（Nikkei Asia）报道，与现实世界资产挂钩的永续合约交易额今年上半年达到 1.4 万亿美元，几乎是 2025 年同期 236 亿美元的 60 倍。这起诉讼的关键，在于美国交易所进入这项业务后，由哪家美国机构来监管。
每年上半年，单位：美元
查看数据
| 期间 | 交易额，单位：美元 |
|---|---|
| H1 2025 | 236 亿 |
| H1 2026 | 1.4 万亿 |
Caproni 法官共三页的裁决是在与各方举行电话会议后作出的，对监管机构的法律依据提出了严厉批评。
“原告很可能在其主张上胜诉，即 CFTC 批准单一股票永续衍生品作为证券期货进行交易的行为超出了其法定权限，”她写道。
她的推理基于这些合约的构造。证券期货要求是“单一证券的未来交割买卖”。她写道，永续合约就其定义而言“并不规定”这一点，因此“似乎不符合‘证券期货’的定义”。它们看起来更像互换（掉期），而裁决称互换“受美国证券交易委员会监管，而非 CFTC”。
她还认为公共利益也站在联盟一边。
“CFTC 的行为似乎会对股票市场造成重大扰乱，在这种扰乱发生之前加以阻止，将有利于公众，包括原告，”Caproni 法官写道。
但联盟仍然败下阵来。要获得临时限制令，它必须证明损害“既非遥远，也非推测，而是实际且迫在眉睫”，裁决称这一标准源自第二巡回上诉法院的先例。其成员提交的声明“对原告成员将遭受的损害只是推测，侧重于在没有紧急救济的情况下可能发生的有害事件”。
CFTC 主席 Michael S. Selig 当天宣布，这些合约可以开始交易。他在一份声明中说，个股永续期货“可首次在 CFTC 注册的交易所开始交易”，这些合约“已根据《委员会规则》第 40.3 条被视为获委员会批准，属于证券期货产品”。
他把此举描述为让交易回归本土的一种方式。Selig 表示，他相信将此类产品纳入受监管市场，“可确保美国投资者和交易者在 CFTC 久经检验的监管框架保护下获得这些产品，而不是被迫转向境外且往往不受监管的场所”。
该裁决涵盖的批准涉及 KalshiEX、Bitnomial Exchange 和 Coinbase Derivatives 提交的申请。此前，CFTC 于 5 月 29 日批准了 KalshiEX 上的一款比特币永续合约，Selig 称其为“CFTC 监管交易所上的首个真正的比特币永续期货合约”。
联盟于 11 月 2 日提起诉讼。据该团体的一份新闻稿，其起诉书称，这些批准违反了《行政程序法》，原因是 CFTC 未对其决定作出任何解释，没有承认其长期以来将永续衍生品视为互换，也未合理考虑对投资者和证券市场的影响。联盟请求法院撤销这些批准，并宣告这些产品为证券互换。
“仓促推出规避既有监管框架的金融产品，会削弱投资者保护，损害美国金融体系的完整性和韧性，”联盟秘书 Adam Ford 说。
Cboe 加入了这一诉讼并正在寻求禁令，称此案关乎投资者保护。其首席执行官 Craig Donohue 说，CFTC 的行为“有可能侵蚀九十多年来保护投资者、规范美国证券市场的监管框架”。他说，Cboe 和包括立法者在内的其他各方曾在公开意见征询和行业论坛上提出担忧，但“无济于事”。
Donohue 还回应了人们显而易见的怀疑，即一家交易所运营商是在保护自己的地盘。
“如果这只是一个商业问题，Cboe 本可以在其运营的受 CFTC 监管的交易和清算平台上把这些产品推向市场，”他说。“然而，这个问题关乎证券交易的投资者保护和法治。”
全球投资者为何关注
三名 TD Securities 分析师去年 11 月在一份报告中写道（报告称其反映的是他们的个人观点）：“永续期货是一种永不到期的期货合约。”交易者不必将头寸从一个月滚动到下一个月，而是支付或收取资金费率，通常每八小时结算一次，使合约价格贴近标的资产价格。
分析师写道，由于没有最终结算，这类合约不同于传统期货。“因此，其收益结构更接近互换，”他们说，这一描述与 Caproni 法官得出的结论相近。
对美国以外的投资者来说，吸引力在于可及性。8 月，中国公司宇树科技（Unitree）于 8 月 19 日在上海上市，其股票首日交易后 24 小时内，Hyperliquid 上与该公司挂钩的永续合约交易额超过 1.05 亿美元，据日经亚洲报道。
“过去只是加密原生交易者的边缘产品，如今成了国际投资者交易他们原本难以交易的中国公司股票的方式，”Pepperstone 研究策略师 Dilin Wu 说。
Wu 表示，亚太地区精明的散户投资者占宇树科技和长鑫存储（ChangXin Memory Technologies）永续合约交易者的大多数，此外还有家族办公室和无法直接参与中国合格境外机构投资者（QFII）计划的小型机构资金。日经亚洲报道称，整个永续合约市场仍由熟悉加密货币的散户主导，大型资产管理公司和保险公司基本缺席，因为这些工具几乎不受监管。在包括香港和新加坡在内的大多数市场，只有专业合格投资者才可交易。
香港证券及期货事务监管委员会（证监会）2 月划出了自己的界线，制定了一个框架，持牌虚拟资产平台只能向专业投资者提供杠杆永续合约。证监会执行董事 Eric Yip 说，目标是“负责任的杠杆，在不损害金融稳定的前提下支持流动性”。
CFTC 的决定对这些投资者意味着什么，目前尚不清楚。Selig 的声明和法院的裁决都没有说明美国以外的投资者能否交易这些新合约，或以何种条件交易。裁决点名的三家申请人之一 Coinbase 的衍生品部门，已在美国以外提供苹果（Apple）、微软（Microsoft）、英伟达（Nvidia）和亚马逊（Amazon）等股票的永续合约，K33 Research 9 月报道。
风险在于杠杆，TD 的分析师对此说得很明确。“历史上，保证金敞口几乎是每一次重大市场失序的催化剂，”他们写道。该报告还称，韩国在美国股票夜间交易中的占比约为 40%。
日经亚洲报道称，当标的股票的交易所休市时，永续合约也可能以相对标的股票大幅溢价或折价交易。“当股市最终开盘时，剧烈的价格收敛将引发连锁平仓，”Wu 说。
下一步
CFTC 对联盟提出的初步禁令申请的答复期限为 11 月 6 日（周五），联盟的回复期限为 11 月 10 日（周二）。裁决未安排听证，并称该时间表“可由受理案件的地区法院法官更改”。
法官援引的标准是，原告在“没有初步救济的情况下”是否可能遭受不可弥补的损害，而该团体正是在这一要素上败下阵来。要弥补这一缺口，需要提交能指向已经发生或即将发生的损害的声明，而不是“可能发生”的事件。
CME Group 6 月就比特币永续合约的批准在华盛顿联邦法院起诉 CFTC，CFTC 已请求法院驳回此案。Hyperliquid Policy Center 9 月提交了支持 CFTC 一方的意见书，The Block 报道。其律师、曾在拜登政府担任联邦政府首席出庭律师（solicitor general）的 Elizabeth Prelogar 在意见书中写道：“如果 CME 胜诉，CFTC 批准的每一种产品都将招致偏好现状的既得利益者提起诉讼，美国期货市场的进步速度将慢如蜗牛。”
SEC 不是曼哈顿此案的当事方，但有自己的程序在进行。6 月，该机构与 CFTC 联合向公众征求意见，询问《多德—弗兰克法案》下互换和证券互换的定义是否仍适用于较新的产品。“早该澄清第七章的定义问题，包括事件类产品，”SEC 主席 Paul S. Atkins 说。Selig 的声明称，这些股票合约是两家机构持续合作的一部分。
在法官就禁令作出裁决之前，这些合约将继续交易。裁决没有说明，如果这些批准日后被撤销，期间开立的头寸将如何处理。
资料来源
- 驳回临时限制令的裁决，Capital Markets Alliance Association 诉 CFTC，案号 No. 26-CV-9608（纽约南区联邦地区法院，2026 年 11 月 3 日），Dkt. 11
- CFTC 主席 Michael S. Selig，关于股票永续期货的声明，2026 年 11 月 3 日
- CFTC 新闻稿 9319-26，2026 年 11 月 3 日
- Capital Markets Alliance，Business Wire 声明
- Cboe Global Markets 声明，2026 年 11 月 3 日
- RG，2026 年 11 月 4 日
- 日经亚洲，经 KrASIA，2026 年 8 月 29 日
- TD Securities，《永续期货：代币化股票缺失的一环》（“Perpetual Futures: The Missing Link in Tokenized Equities”），2025 年 11 月 6 日
- Cointelegraph 关于香港证监会框架的报道，2026 年 2 月 11 日
- K33 Research，2026 年 9 月 3 日
- The Block 关于 Hyperliquid Policy Center 意见书的报道，2026 年 9 月 9 日
- Unlock Blockchain 关于 SEC—CFTC 互换定义审查及 CFTC 驳回诉讼请求的报道，2026 年 6 月
- KuCoin（Coinpedia 转载）关于联合征求意见的报道，2026 年 6 月 18 至 19 日
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