美联储主席 Kevin Warsh 以为能让华尔街一直猜下去。市场另有想法。

周四，30 年期美国国债收益率一整天都徘徊在略高于 5.2% 的位置，这是债券市场自 2007 年以来未曾见过的水平。它是以艰难的方式走到这里的。周三美联储新闻发布会期间一度上升多达 14 个基点，收盘铃声响起后又涨了 6 个基点，在主席 Kevin Warsh 离开讲台很久之后，交易员仍在不断抛售。周四曲线的其余部分几乎没有变动。长端却没有停下。

引发这一切的，在纸面上不过是一件无事发生的事。

联邦公开市场委员会周三将基准利率维持在 3.50% 至 3.75%，这是 Warsh 上任五个月来连续第二次按兵不动。但投票结果是 9 比 3（自他 5 月接任以来最大的分歧），三张异议票都来自希望加息而非降息的官员。

委员会里没有人主张放松。争论的是还要再等多久。

当国王没有穿衣服

“尽管部分源于中东冲突的不确定性升高，经济活动仍在稳健扩张，”美联储在声明中说。“就业增长与劳动力增长保持同步，失业率变化不大。”声明指出，通胀仍高于目标。

三位持异议者是克利夫兰联储的 Beth Hammack、明尼阿波利斯联储的 Neel Kashkari 和达拉斯联储的 Lorie Logan，三人都主张加息四分之一个百分点。这一切本不该完全出人意料。

在 6 月的会议上，委员会以 12 比 0 的一致投票维持利率不变，但同时发布的经济预测摘要却讲述了不同的故事：18 位官员中有 17 位认为通胀风险偏向上行。

Icarus Asia Research 是一个为机构客户跟踪美联储政策的宏观研究团队，其分析师在周四发布的一份报告中称这一预测为“会议的主要信号”，并认为鹰派倾向在以实际投票的形式出现之前，已经酝酿了六周。Logan 在 7 月 16 日的一次讲话中已作出类似暗示，称她倾向于“小幅上调”利率。Kashkari 的异议是三人中最没有事先透露的，这是他加入这一问题上鹰派阵营的首次确认。

Warsh 对这一切的回答，是刻意不怎么回答。

“没有软性的通胀目标，没有软性的隐含目标，在本委员会任内不会有，”他周三对记者说。“只有一个目标，就是 2%。”当被问及他自己发言期间债券市场的反应时，他没有收回前言。他称这一波动“是过去二十年来最显著的之一，大约位于前十分位左右”，随后辩称这是他的做法的一个特点，而不是缺陷。“市场参与者正在学会盯球，而不是盯裁判，”他说，“市场价格将继续朝着它们认为合适的方向和幅度作出反应。”

没有软性的通胀目标，没有软性的隐含目标，在本委员会任内不会有 - Kevin Warsh

就 Warsh 所描述的而言，这就是全部策略。

少说话，让债券市场去做美联储过去靠自己的措辞完成的定价工作。周三的抛售是否证明他能继续承受这样做，如今是交易台上悬而未决的问题。

长期观察美联储的 Jon Hilsenrath 说得比大多数人更直白。

他说，Warsh“没有清晰、明确地传达信息，债券市场把他吐了出来”。Claudia Sahm 是 New Century Advisors, LLC 的首席经济学家，也是前美联储员工经济学家，几周来一直在提出一个相关但更尖锐的观点。

也就是说，撤回前瞻指引，与撤回对美联储究竟如何对数据作出反应的解释，并不是一回事。“真正有帮助的是了解应急预案是什么，”她在会议前说。“美联储在什么情况下会加息？你们在看哪些数据？你们如何被评估？你们的时间表是什么？”

真正有帮助的是了解应急预案是什么 - Claudia Sahm

两次会议下来，Warsh 都没有直接回答这些问题。

当你什么也不说

Warsh 上任时带着一个十年前就有的名声：不论场合，想什么就说什么。

Warsh 于 2011 年 2 月辞去美联储理事会成员职务，他是当时唯一公开反对美联储第二轮量化宽松的在任理事，理由是这会让市场对央行支持上瘾。他在斯坦福大学读本科时师从 Milton Friedman，并重复过 Friedman 的那句话：通胀归根结底是一种选择。

回到美联储之前，他在 Duquesne Family Office 为 Stanley Druckenmiller 管理资金九年。再之前，他 35 岁时就成为美联储理事会历史上最年轻的理事，在 2008 年危机最糟糕的几周里坐在 Ben Bernanke 身旁；Bernanke 自己的回忆录把他列为危机期间决定哪些公司存活的电话会议中最常见的搭档。Warsh 于 5 月 22 日宣誓就任美联储第 17 任主席，在 Jerome Powell 任期届满后击败 Kevin Hassett 获得提名。

他不只是在管理联邦基金利率。

他已设立五个内部工作组，重新思考美联储的运作方式，每个小组都有外部经济学家加盟：一个负责沟通，由前英格兰银行行长 Mervyn King 牵头；一个负责资产负债表，成员有哈佛大学的 Karen Dynan 和 Jeremy Stein，以及芝加哥大学的 Raghuram Rajan；一个负责数据，由哈佛大学的 Raj Chetty、沃尔玛前首席执行官 Doug McMillon 和芝加哥大学的 Kevin Murphy 牵头；一个负责生产率和就业，成员包括 Marc Andreessen；还有一个负责通胀衡量，由 Thomas Sargent 和哈佛大学的 Greg Mankiw 牵头。

最后这个小组正在权衡美联储是否应放弃其传统的整体通胀指标，即个人消费支出价格指数，转而采用剔除短期冲击的截尾均值指标。支持者说，这能显示能源价格飙升和一次性冲击之下的真实通胀趋势。包括 Sahm 在内的批评者则警告，这有可能掩盖真实的、广泛的通胀超标，而恰恰在委员会需要清楚看到它的时候。

球不在任何人手里

周四的经济数据让两个阵营都找到了可以引用的依据。

第二季度增长为 1.5%，低于道琼斯调查的经济学家预期的 1.8%。剔除食品和能源的核心通胀环比上涨 0.1%，同比上涨 3.3%；月度数据低于 0.2% 的预测，年率则与预测一致。增长正在降温。通胀为 3.3%，仍远高于美联储 2% 的目标，也没有明显的下行迹象。

德意志银行的经济学家预计美联储今年仍会加息 50 个基点（9 月加息四分之一个百分点，12 月再加一次），他们认为央行不太可能把周三债券市场的反应视为某种认可。他们写道，长端收益率上升与远期实际收益率下降同时出现，表明市场怀疑通胀是否真的会回到目标，而非对此有信心。他们补充说，整体信贷环境看起来仍有支撑，但更陡峭的收益率曲线可能会挤压本已疲弱的住房市场。

他们补充说，整体信贷环境看起来仍有支撑，但更陡峭的收益率曲线可能会挤压本已疲弱的住房市场。 - 德意志银行

这一切之下，还潜伏着 Warsh 自己提出但尚未解决的一个较新的问题。

主要由人工智能建设推动的高科技设备和软件投资约 20% 的年增速，是否开始显现为真实的通胀压力，还是只是一个狭窄而显眼的冲击，委员会不应对其解读过度。

芯片和数据中心的支出很容易看到，也很容易归咎。它是否真正在推动那些重要的通胀数字，则是另一个问题，Warsh 周三说，委员会尚未得出结论。

眼下，交易台面对的问题比这些都简单。

据报道，在周三会议召开之前，联邦基金利率期货的未平仓合约已攀升至 90 万份以上，创下纪录，定价暗示加息的概率约为三分之一，降息的可能性几乎为零。

美联储给出了市场预期的结果。市场没有计入的是异议的规模。

三位在任的地区联储主席现在已公开表示希望立即加息，而此时通胀仍在 3.3%，增长刚刚疲软。

Icarus Asia 的利率策略团队周四写道，它现在关注的是异议票数本身，而不是预期的美联储措辞，将其视为政策下一步走向更可靠的信号。

Warsh 已经表明，他无意让这项工作变得更容易。

作者是 Icarus Asia 的研究与分析主管，Icarus Asia 是一家总部位于香港的独立战略咨询与研究公司，专注于对亚洲金融市场、宏观经济以及影响全球投资的高风险地缘政治动态进行深入分析。

免责声明：绝非投资建议。请自行研究并咨询注册理财顾问。

来源

1. 美联储理事会，“Federal Reserve issues FOMC statement,” 2026 年 7 月 29 日。federalreserve.gov

2. 美联储理事会，“Implementation Note issued July 29, 2026.” federalreserve.gov

3. 美联储理事会，主席 Kevin Warsh 新闻发布会记录（初稿），2026 年 7 月 29 日。federalreserve.gov

4. 美联储理事会，“Federal Reserve issues FOMC statement,” 2026 年 6 月 17 日。federalreserve.gov

5. 美联储理事会，Summary of Economic Projections，2026 年 6 月 17 日。federalreserve.gov

6. Christopher J. Waller，经济前景演讲，美联储理事会，2026 年 7 月 13 日。federalreserve.gov

7. Philip N. Jefferson，“Navigating Economic Shocks: A Monetary Policymaker's Perspective,” 美联储理事会，2026 年 7 月 16 日。federalreserve.gov

8. Lorie K. Logan，关于通胀、就业和货币政策的讲话，达拉斯联邦储备银行，2026 年 7 月 16 日。dallasfed.org

9. CNBC，“Fed decision redline: Here's what changed in the second statement under Warsh,” 2026 年 7 月 29 日。cnbc.com

10. CNBC，“Analysis: Fed Chairman Warsh's credibility in question after leaving interest rates unchanged,” 2026 年 7 月 29 日。cnbc.com

11. CNBC，“30-year yield hovers near 2007 high as traders weigh Fed decision to hold rates steady,” 2026 年 7 月 30 日。cnbc.com

12. Fortune，“Wall Street reacts brutally to Fed chair Warsh's interest rate hold: 'the bond market puked on him,'” 2026 年 7 月 30 日。fortune.com

13. Claudia Sahm，“What Will It Take for the Fed to Hike?,” 经由 Brad DeLong 的 Substack 转载，2026 年 7 月 13 日。braddelong.substack.com

14. ProMarket，芝加哥大学布斯商学院 Stigler Center，“Kevin Warsh's Nomination Solidifies Wall Street's Grip on the Federal Reserve,” 2026 年 2 月 17 日。promarket.org

15. 美国经济分析局，“Gross Domestic Product (Advance Estimate), 2nd Quarter 2026,” 2026 年 7 月 30 日。bea.gov

16. Seeking Alpha，“Fed seen raising rates twice this year, Deutsche Bank says.” seekingalpha.com

17. Fortune，“Inside the mind of Kevin Warsh: As told by his former boss Condoleezza Rice, his college friend, and his closest partner during the financial crisis,” 2026 年 7 月 3 日。fortune.com

18. Fortune，“Inside Kevin Warsh's opening statement: Inflation is a choice, independence is essential, and a couple of notable name drops,” 2026 年 4 月 21 日。fortune.com

19. Hoover Institution，“Inflation Is a Choice: Kevin Warsh on Fixing the Federal Reserve,” Peter Robinson 主持的 Uncommon Knowledge。hoover.org

20. Ben S. Bernanke，The Courage to Act: A Memoir of a Crisis and Its Aftermath（W.W. Norton，2015 年）。